10016361204

دانشگاه آزاد اسلامي
واحد اراک
دانشکده مدیریت، گروه حسابداری
پایان نامه برای دریافت درجه کارشناسی ارشد
گرايش: حسابداری
عنوان:
تأثير سازه ها و متغيرهاي تأخيري بر ساختار سرمايه
استاد راهنما :
دکتر سید محمد رضا طباطبایی
استاد مشاور:
آقای مجید داود آبادی
نگارش:
رسول كرمي
تابستان 1389
2387600-511175

Islamic Azad University
Arak Branch
Faculty of Management-Department of Accounting
((M.A)) Thesis

Subject:
The Effect Of Past Information And Vvriables Affecting The Firms Capital Structure
Thesis Advisor:
M.R. Tabatabaei Ph.D.
Consulted by:
M. Davod Abadi Ph.D.
By:
Rasoul karami
Summer 2010

دانشگاه آزاد اسلامي
واحد اراک
دانشکده مدیریت، گروه حسابداری
پایان نامه برای دریافت درجه کارشناسی ارشد
گرايش: حسابداری
عنوان:
تأثير سازه ها و متغيرهاي تأخيري بر ساختار سرمايه
نگارش:
رسول كرمي
تابستان 1389
هیأت داوران:
استاد راهنما: دکتر سید محمد رضا طباطبایی
استاد مشاور: آقای مجید داود آبادی
استاد داور: دکتر مجید زنجیر دار
مدیر گروه تخصصی: دکتر مجیدزنجیر دار
سپاسگزاری:
سپاس ايزد منان را كه توفيق فراگيري علم را برمن عطا فرمود و مرا در كوران مشكلات و سختي‌ها ياري نمود، تا اين رساله را با موفقيت به پايان برسانم.
در طول دوران تحصيلي و تهيه اين پايان نامه از راهنمايي ها و مساعدت‌‌هاي اساتيد و سروران عزيزي بهره ‌برده‌ام كه در اينجا لازم است از همه ايشان مراتب سپاس قلبي و تشكر خالصانه خود را داشته باشــــم.
از استادان ارجمند و مهربانم جناب آقای دکتر سید محمد رضا طباطبایی که مسئولیت استاد راهنمای این رساله را به عهده گرفتند و همچنین جناب آقای مجید داود آبادی که مسئولیت استاد مشاور این رساله را عهده دار بودند وبا حوصله ی بسیار و باریک بینی ژرف مرا در این رساله یاری کردند صمیمانه تشکر مینمایم و برایشان توفیقات روز افزون در خدمات علمی و فرهنگی و آموزشی آرزو میکنم .
هم چنین تشکر ویژه دارم از پژوهش دانشگاه به ویژه سرکار خانم کیوانفر و از خداوند متعال موفقیتهای بزرگتر در زندگی را برایشان آرزومندم
تقدیم به :

« به لبخند زیبایی پدرم ، به دل دریای مادرم و به همسر دلسوزم كه توفيق خود را نتيجه راهنمايي‌ها ، زحمات، فداكاريها و دعاي خير ايشان مي‌دانم و همچنين دست سبز برادرنم و خواهرفداکارم كه با صبر و حوصله مرا در تهيه و تنظيم اين رساله ياري دادند. باشد كه قطره‌اي از درياي بي‌كران محبت‌ هايشان را سپاس گفته ‌باشم. »

TOC \f A \h \z \t “Heading 1,مطالب” \c چكيده: PAGEREF _Toc263537048 \h 1مقدمه: PAGEREF _Toc263537049 \h 2فصل اول: كليات تحقیق1-1مقدمه PAGEREF _Toc263537052 \h 42-1 بیان مسأله PAGEREF _Toc263537053 \h 43-1 اهمیت تحقیق PAGEREF _Toc263537054 \h 54-1 اهداف تحقیق PAGEREF _Toc263537055 \h 65-1 چهار چوب نظری تحقیق PAGEREF _Toc263537056 \h 66-1 فرضیه های تحقیق PAGEREF _Toc263537057 \h 77-1 قلمرو تحقیق PAGEREF _Toc263537058 \h 88-1 تعریف عملیاتی واژه ها و اصطلاحات PAGEREF _Toc263537059 \h 8فصل دوم: مروری بر ادبيات تحقيق1-2 مقدمه PAGEREF _Toc263537062 \h 122-2 ساختار سرمایه PAGEREF _Toc263537063 \h 123-2 استراتژی تأمین مالی PAGEREF _Toc263537064 \h 134-2روش های تأمین مالی PAGEREF _Toc263537065 \h 141-4-2 تأمین مالی کوتاه مدت PAGEREF _Toc263537066 \h 142-4-2 تأمین مالی میان مدت PAGEREF _Toc263537067 \h 143-4-2 تأمین مالی بلند مدت PAGEREF _Toc263537068 \h 155-2 تأمین مالی و ساختار سرمایه PAGEREF _Toc263537069 \h 166-2 هزینه تأمین مالی PAGEREF _Toc263537070 \h 177-2 روش تعیین ساختار سرمایه PAGEREF _Toc263537071 \h 188-2 تئوری های ساختار سرمایه PAGEREF _Toc263537072 \h 191-8-2 دیدگاه سود خالص PAGEREF _Toc263537073 \h 192-8-2 دیدگاه سود خالص عملیاتی PAGEREF _Toc263537074 \h 203-8-2 دیدگاه سنتی PAGEREF _Toc263537075 \h 214-8-2 دیدگاه مود یلیانی و میلر PAGEREF _Toc263537076 \h 225-8-2دیدگاه ایستا (تئوری توازی) یا (نظریه مصالحه) PAGEREF _Toc263537077 \h 256-8-2 دیدگاه ترجیحی PAGEREF _Toc263537078 \h 269-2 عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه PAGEREF _Toc263537079 \h 291-9-2 گروه صنعت PAGEREF _Toc263537080 \h 292-9-2 اندازه شرکت PAGEREF _Toc263537081 \h 293-9-2 نرخ رشد شرکت PAGEREF _Toc263537082 \h 304-9-2 سود آوری PAGEREF _Toc263537083 \h 305-9-2 تطبیق نوسان پذیری احتیاجات در مقابل منابع کوتاه مدت PAGEREF _Toc263537084 \h 316-9-2 دارایی های وثیقه ای PAGEREF _Toc263537085 \h 317-9-2 اهرم عملیاتی PAGEREF _Toc263537086 \h 328-9-2 سایر عوامل درونی اثر گذار بر ساختار سرمایه PAGEREF _Toc263537087 \h 339-9-2 عوامل خارجی موثر بر ساختار سرمایه PAGEREF _Toc263537088 \h 3310-2 تحقیقات داخلی PAGEREF _Toc263537089 \h 3511-2 تحقیقات خارجی PAGEREF _Toc263537090 \h 37فصل سوم: روش‌ اجرای تحقیق1-3 مقدمه PAGEREF _Toc263537093 \h 402-3 روش تحقیق PAGEREF _Toc263537094 \h 403-3 اهداف تحقیق PAGEREF _Toc263537095 \h 414-3 فرضیات تحقیق PAGEREF _Toc263537096 \h 415-3- مدل تحلیلی تحقیق PAGEREF _Toc263537097 \h 426-3-نحوه محاسبه متغیرهای تحقیق PAGEREF _Toc263537098 \h 437-3 جامعه آماری PAGEREF _Toc263537099 \h 448-3 نمونه آماری PAGEREF _Toc263537100 \h 459-3 روش گردآوری اطلاعات PAGEREF _Toc263537101 \h 4610-3 واکاوی داده ها PAGEREF _Toc263537102 \h 4611-3 برآورد ضرایب رگرسیون و بررسی فرضیات تحقیق با استفاده از نرم افزار spss PAGEREF _Toc263537103 \h 4612-3 بررسی مفروضات رگرسیون PAGEREF _Toc263537104 \h 48فصل چهارم: تجزيه و تحليل داده‌ها1-4 مقدمه‏ PAGEREF _Toc263537107 \h 522-4 بررسی فرضیه های تحقیق در سال 1381 PAGEREF _Toc263537108 \h 521-2-4بررسی مفروضات رگرسیون سال 81 PAGEREF _Toc263537109 \h 532-2-4 بررسی فرض نرمال بودن توزیع خطاها PAGEREF _Toc263537111 \h 533-2-4 بررسی فرض همبسته نبودن خطاها PAGEREF _Toc263537112 \h 544-2-4 همبسته نبودن متغیرهای مستقل با یکدیگر PAGEREF _Toc263537113 \h 545-2-4 تحلیل رگرسیون PAGEREF _Toc263537114 \h 556-2-4 نتیجه گیری در سال 1381 PAGEREF _Toc263537115 \h 573-4 بررسی فرضیه های تحقیق در سال 1382 PAGEREF _Toc263537116 \h 581-3-4 بررسی فرض همگن بودن واریانس خطاها PAGEREF _Toc263537117 \h 582-3-4 بررسی فرض نرمال بودن خطاها PAGEREF _Toc263537118 \h 593-3-4 بررسی فرض همبسته نبودن واریانس خطاها PAGEREF _Toc263537119 \h 594-3-4 همبسته نبودن متغیرهای مستقل با یکدیگر PAGEREF _Toc263537120 \h 605-3-4تحلیل رگرسیون PAGEREF _Toc263537121 \h 616-3-4نتیجه گیری در سال 1382 PAGEREF _Toc263537122 \h 634-4 بررسی فرضیه های تحقیق در سال 1383 PAGEREF _Toc263537123 \h 641-4-4 بررسی فرض همگن بودن واریانس خطاها PAGEREF _Toc263537124 \h 652-4-4-بررسی فرض نرمال بودن خطاها PAGEREF _Toc263537125 \h 663-4-4-بررسی فرض همبسته نبودن واریانس خطاها PAGEREF _Toc263537126 \h 664-4-4 همبسته نبودن متغیرهای مستقل با یکدیگر PAGEREF _Toc263537127 \h 675-4-4 تحلیل رگرسیون PAGEREF _Toc263537128 \h 686-4-4 نتیجه گیری در سال 1383 PAGEREF _Toc263537129 \h 705-4 بررسی فرضیه های تحقیق در سال 1384 PAGEREF _Toc263537130 \h 711-5-4 بررسی فرض همگن بودن واریانس خطاها PAGEREF _Toc263537131 \h 722-5-4 بررسی فرض نرمال بودن توزیع خطاها PAGEREF _Toc263537132 \h 723-5-4 بررسی فرض همبسته نبودن واریانس خطاها PAGEREF _Toc263537133 \h 734-5-4همبسته نبودن متغیرهای مستقل با یکدیگر PAGEREF _Toc263537134 \h 745-5-4تحلیل رگرسیون PAGEREF _Toc263537135 \h 756-5-4نتیجه گیری در سال 1384 PAGEREF _Toc263537136 \h 776-4 بررسی فرضیه های تحقیق در سال 1385 PAGEREF _Toc263537137 \h 781-6-4بررسی فرض همگن بودن واریانس خطاها PAGEREF _Toc263537138 \h 792-6-4بررسی فرض نرمال بودن توزیع خطاها PAGEREF _Toc263537139 \h 793-6-4همبسته نبودن متغیرهای مستقل با یکدیگر PAGEREF _Toc263537140 \h 804-6-4تحلیل رگرسیون: PAGEREF _Toc263537141 \h 815-6-4 نتیجه گیری در سال 1385 : PAGEREF _Toc263537142 \h 837-4 بررسی فرضیه های تحقیق در سال 1386 PAGEREF _Toc263537143 \h 841-7-4بررسی فرض همگن بودن واریانس خطاها PAGEREF _Toc263537144 \h 852-7-4بررسی فرض نرمال بودن توزیع خطاها PAGEREF _Toc263537145 \h 863-7-4بررسی فرض همبسته نبودن واریانس خطاها PAGEREF _Toc263537146 \h 864-7-4همبسته نبودن متغیرهای مستقل با یکدیگر PAGEREF _Toc263537147 \h 876-7-4تحلیل رگرسیون: PAGEREF _Toc263537148 \h 887-7-4 نتیجه گیری در سال 1386 : PAGEREF _Toc263537149 \h 908-4 بررسی فرضیه های تحقیق بوسیله میانگین سالهای 1381- 1386 PAGEREF _Toc263537150 \h 921-8-4بررسی فرض همگن بودن واریانس خطاها PAGEREF _Toc263537151 \h 922-8-4بررسی فرض نرمال بودن توزیع خطاها PAGEREF _Toc263537152 \h 933-8-4بررسی فرض همبسته نبودن واریانس خطاها PAGEREF _Toc263537153 \h 944-8-4همبسته نبودن متغیرهای مستقل با یکدیگر PAGEREF _Toc263537154 \h 945-8-4تحلیل رگرسیون PAGEREF _Toc263537155 \h 95فصل پنجم: نتيجه‌گيري و پيشنهادات1-5 مقدمه PAGEREF _Toc263537158 \h 992-5 خلاصه و نتیجه گیری تحقیق PAGEREF _Toc263537159 \h 991-2-5 نتایج حاصل از آزمون فرضیه اول PAGEREF _Toc263537160 \h 992-2-5 نتایج حاصل از آزمون فرضیه دوم PAGEREF _Toc263537161 \h 1003-2-5 نتایج حاصل از آزمون فرضیه سوم: PAGEREF _Toc263537162 \h 1004-2-5 نتایج حاصل از آزمون فرضیه چهارم PAGEREF _Toc263537163 \h 1013-5 محدودیت های احتمالی در تعمیم نتایج تحقیق PAGEREF _Toc263537164 \h 1014-5 پیشنهادات کاربردی PAGEREF _Toc263537165 \h 1025-5 پیشنهادات برای تحقیقات آتی PAGEREF _Toc263537166 \h 102پیوست هامنابع و ماخذمنابع فارسي: PAGEREF _Toc263537169 \h 116منابع لاتین: PAGEREF _Toc263537170 \h 118چکیده انگلیسی: PAGEREF _Toc263537171 \h 120
TOC \f B \h \z \t “Heading 2,جداول” \c جدول 1-2 نتایج برخی تحقیقات پیرامون تئوری ترجیحی و مصالحه PAGEREF _Toc263537172 \h 28جدول 1-4 نتیجه آزمون بروچ- پاگان PAGEREF _Toc263537173 \h 53جدول 2-4 نتیجه آزمون کلموگروف – اسمیرنوف PAGEREF _Toc263537174 \h 54جدول 3-4 ضرایب همبستگی متغیرهای مستقل PAGEREF _Toc263537175 \h 55جدول 4-4 نتیجه برازش مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537176 \h 55جدول 5-4 آنالیز و اریانس PAGEREF _Toc263537177 \h 56جدول 6-4 جدول ضرایب مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537178 \h 57جدول 7-4 نتیجه آزمون بروچ- پاگان PAGEREF _Toc263537179 \h 59جدول 8-4 نتیجه آزمون کلموگروف – اسمیرنوف PAGEREF _Toc263537180 \h 59جدول 9-4 جدول توافقی مانده ها ( eiدر مقابل ei-1 ) PAGEREF _Toc263537181 \h 60جدول 10-4 آزمون کای دو برای بررسی همبستگی مانده ها PAGEREF _Toc263537182 \h 60جدول 11-4 ضرایب همبستگی متغیرهای مستقل PAGEREF _Toc263537183 \h 61جدول 12-4 نتیجه برازش مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537184 \h 62جدول 13-4 آنالیز و اریانس PAGEREF _Toc263537185 \h 62جدول 14-4 جدول ضرایب مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537186 \h 63جدول 15-4-جدول نهایی ضرایب مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537187 \h 64جدول 16-4 نتیجه آزمون بروچ- پاگان PAGEREF _Toc263537188 \h 65جدول 17-4 نتیجه آزمون کلموگروف – اسمیرنوف PAGEREF _Toc263537189 \h 66جدول 18-4جدول توافقی مانده ها ( eiدر مقابل ei-1 ) PAGEREF _Toc263537190 \h 67جدول 19-4 آزمون استقلال برای مانده ها PAGEREF _Toc263537191 \h 67جدول 20-4 ضرایب همبستگی بین متغیرهای مستقل PAGEREF _Toc263537192 \h 68جدول 21-4 نتیجه برازش مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537193 \h 69جدول 22-4 آنالیز و اریانس PAGEREF _Toc263537194 \h 69جدول 23-4 جدول ضرایب مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537195 \h 70جدول 24-4 جدول نهایی ضرایب مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537196 \h 71جدول 25-4 نتیجه آزمون بروچ- پاگان PAGEREF _Toc263537197 \h 72جدول 26-4 نتیجه آزمون کلموگروف – اسمیرنوف PAGEREF _Toc263537198 \h 73جدول 27-4 جدول توافقی مانده ها ( eiدر مقابل ei-1 ) PAGEREF _Toc263537199 \h 74جدول 28-4 آزمون استقلال برای مانده ها PAGEREF _Toc263537200 \h 74جدول 29-4 ضرایب همبستگی متغیرهای مستقل PAGEREF _Toc263537201 \h 75جدول 30-4 نتیجه پردازش مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537202 \h 75جدول 31-4 آنالیز و اریانس PAGEREF _Toc263537203 \h 76جدول 32-4 جدول ضرایب مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537204 \h 77جدول 33-4جدول نهایی ضرایب مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537205 \h 78جدول 34-4 نتیجه آزمون بروچ- پاگان PAGEREF _Toc263537206 \h 79جدول 35-4 نتایج آزمون کلموگروف – اسمیرنوف PAGEREF _Toc263537207 \h 80جدول 36-4 ضرایب همبستگی بین متغیرهای مستقل PAGEREF _Toc263537208 \h 81جدول 37-4 نتیجه برازش مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537209 \h 82جدول 38-4 آنالیز و اریانس PAGEREF _Toc263537210 \h 82جدول 39-4جدول ضرایب مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537211 \h 83جدول 40-4 جدول نهایی ضرایب مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537212 \h 84جدول 41-4 نتیجه آزمون بروچ- پاگان PAGEREF _Toc263537213 \h 85جدول 42-4 نتیجه آزمون کلموگروف – اسمیرنوف PAGEREF _Toc263537214 \h 86جدول 43-4 جدول توافقی مانده ها (ei در مقابل ei-1) PAGEREF _Toc263537215 \h 87جدول 44-4 آزمون کای دو برای بررسی همبستگی مانده ها PAGEREF _Toc263537216 \h 87جدول 45-4 ضرایب همبستگی بین متغیرهای مستقل PAGEREF _Toc263537217 \h 88جدول 46-4 نتایج برازش مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537218 \h 89جدول 47-4آنالیز و اریانس PAGEREF _Toc263537219 \h 89جدول 48-4 جدول ضرایب مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537220 \h 90جدول 49-4 جدول نهایی ضرایب مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537221 \h 91جدول 50-4 نتیجه آزمون بروچ- پاگان PAGEREF _Toc263537222 \h 93جدول 51-4 نتیجه آزمون کلموگروف – اسمیرنوف PAGEREF _Toc263537223 \h 93جدول 52-4 ضرایب همبستگی بین متغیرهای مستقل PAGEREF _Toc263537224 \h 94جدول 53-4 نتایج پردازش مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537225 \h 95جدول 54-4 آنالیز و اریانس PAGEREF _Toc263537226 \h 95جدول 55-4 جدول ضرایب مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537227 \h 96جدول 56-4 جدول نهایی ضرایب مدل رگرسیونی PAGEREF _Toc263537228 \h 97
TOC \f \h \z \t “Heading 3,نمودار” \c نمودار 1-2 هزينه سهام عادي ، بدهي و ميانگين هزينه سرمايه بر اساس روش سود خالص PAGEREF _Toc263537229 \h 20نمودار 2-2 هزينه سهام عادي ، و بدهي و ميانگين هزينه سرمايه بر اساس روش سود خالص عملياتي PAGEREF _Toc263537230 \h 21نمودار 3-2 هزينه سهام عادي ، و بدهي و ميانگين هزينه سرمايه بر اساس روش سنتي PAGEREF _Toc263537231 \h 22نمودار 1-3 مدل تحلیلی تحقیق PAGEREF _Toc263537232 \h 42
چكيده:تئوری ساختارسرمایه دومدل رقیب رابرای تصمیم گیری های تأمین مالی شرکت های سهامی ارائه میدهد.مدل توازی ومدل ترجیحی.درمدل توازی شرکت ها اهرم بهینه را با برقراری توازن میان منافع وهزینه های بدهی ها شناسایی میکنند.امادرمدل ترجیحی،شرکت هاتأمین مالی را ابتدا باسود انباشته،سپس با بدهی هاودرنهایت با اوراق سهام انجام میدهند.تحقیقات تجربی نتایج متناقضی را در مورد چگونگی انتخاب ساختار سرمایه برای شرکت ها ارائه میدهد.در این راستا،این تحقیق در پی بررسی تأثیر عوامل موثر و اطلاعات تأخیری بر تغییرات اهرم مالی شرکت ها میباشد (نمازی،1386،ص139)1. برای این منظور داده های مورد نیاز این تحقیق از122شرکت فعال در بورس اوراق بهادار تهران طی سالهای 1381تا1386جمع آوری گردید.سپس اطلاعات مربوط به متغیرها طی دوره 5 ساله بصورت متمرکز وهمچنین به صورت سالانه جمع آوری ومورد آزمون قرارگرفت بمنظور آزمون فرضیات از روش آماری رگرسیون چندگانه میزان تأثیر هر یک از عوامل براهرم مالی مورد بررسی قرارگرفت.براساس نتایج حاصله از این تحقیق عامل سودآوری درسالهای اخیر رابطه معکوس با ساختار سرمایه شرکت ها داشته و همچنین از نظرآماری این رابطه بسیار قوی می باشد.لذا پیشنهاد می شود که مدیران شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار برای تأمین منابع مالی ابتدا از منابع داخلی (سودانباشته،اندوخته ها،…..) استفاده کرده سپس از منابع مالی خارجی(وام،انتشارسهام جدید،……)استفاده کنند.بنابراین یافته های این تحقیق تئوری سلسله مراتب مالی تأیید و تئوری توازن ثابت یا پایدار را رد می کند.
مقدمه:در جهان امروز، با توجه به شرایط بازار رقابت و تغییرات سریع تکنولوژی، تصمیم گیری های مالی نیاز به تخصص در امور مالی دارد. بنگاه های اقتصادی برای ورود به تجارت جدید و فعالیت در آن زمینه یا توسعه ی فعالیت خود، نیاز به سرمایه دارند. وجوه مورد نیاز برای تأمین این سرمایه، می تواند از منابع مختلف و به روش های متعدد جمع آوری شود.
تا جایی که برخی از دانشمندان از آن به عنوان معمای ساختار سرمایه یاد می کنند و از خود می پرسند که چگونه بنگاه ها ساختار سرمایه خود را انتخاب می کنند از آن زمان تا به حال مطالعات زیادی در این زمینه صورت گرفته و اطلاعات بسیار مفیدی ارائه گردیده است اما به جهت پیچیدگی شرایط بازارها و اقتصاد و پویایی آنها و عوامل مختلف تأثیر گذار بر انتخاب ساختار سرمایه، مطالعات در ابعاد مختلف این موضوع ادامه داشته و مورد نیاز است. تعیین ساختار سرمایه هدف و نسبت بدهی هدف، به شکلی که تئوری ساختار سرمایه بیان می کند در حوزه ی تئوری دستوری قرار دارد. اما عوامل انحراف از این هدف از دنیای واقعی نشأت می گیرد که باید در حوزه ی تئوری اثباتی بررسی شود. این تحقیق با بررسی رفتار دنیای واقعی در پی تعیین عوامل تأثیر گذار و متغیرهای تأخیری بر تغییرات اهرم مالی شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار می باشد. بنابراین هدف اساسی این تحقیق را می توان توسعه ی آگاهی و دانش لازم درباره ی رفتار دنیای واقعی در حوزه ی مالی در ارتباط با ساختار سرمایه بیان نمود (نمازی،1386،ص140)1.
فصل اولكليات تحقیق1-1مقدمهدر جهان امروز، با توجه به شرایط بازار رقابت و تغییرات سریع تکنولوژی، تصمیم گیری های مالی نیاز به تخصص در امور مالی دارد. بنگاه های اقتصادی برای ورود به تجارت جدید و فعالیت در آن زمینه یا توسعه ی فعالیت خود، نیاز به سرمایه دارند. وجوه مورد نیاز برای تأمین این سرمایه، می تواند از منابع مختلف و به روش های متعدد جمع آوری شود. بازارهای سرمایه، یکی از مهمترین منابع تأمین سرمایه برای اغلب بنگاه های اقتصادی محسوب می گردند. در این بازارها بنگاه ها و سایر مؤسساتی که نیاز به وجوه، برای تأمین مالی عملیاتشان دارند، با افراد و موسساتی که پول برای سرمایه گذاری دارند یک جا جمع شده اند. بارزترین نوع این بازارها، بازار ثانویه می باشد که در آن معاملات اوراق بهاداری که قبلاً انتشار یافته اند، صورت می پذیرند، این بازار در ایران، در قالب سازمان بورس اوراق بهادار تهران فعال است. از این رو، در این تحقیق شرکت های پذیرفته شده در این بورس مورد بررسی قرار می گیرند. مودیلیانی و میلر از پیشگامان نظریه پرداز درباره ساختار سرمایه می باشند آنها با ارائه تئوری های خود پایه و اساس مباحث علمی را در مورد ساختار سرمایه و ترکیب آنها پی ریزی کرده اند. سال های بعد دانشمندان دیگری از جمله جنسن و اسمیت و مایرز نیز دانش موجود در زمان خود را، چارچوبی رضایت بخش برای حل تمامی مشکلات رو در روی اداره ی امور مالی شرکت ها ندانسته اند. به عبارت دیگر ترکیب مناسب ساختار سرمایه شرکت از مشکلات حل نشده معرفی شده است.
2-1 بیان مسألهتصمیم های تأمین مالی و سرمایه گذاری در شرکتها، تصمیم هایی هستند که هر دو با آینده نگری اتخاذ می شوند. در تصمیم های تأمین مالی، شرکت وجوه مورد نظر خود را در حال حاظر بکار می گیرد تا در آینده بتواند به تعهدات خود در قبال تأمین کنندگان منابع مالی عمل کند و آنچه که در تصمیم های سرمایه گذاری نقش کلیدی را بازی می کند هزینه سرمایه شرکت است این در حالی است که هزینه سرمایه شرکت. تابعی از ساختار سرمایه آن است. خود ساختار سرمایه برای تصمیم گیری های تأمین مالی شرکت های سهامی دو مدل رقیب ارائه می دهد. این مدل ها شامل مدل توازی و مدل ترجیحی می باشند. در مدل توازی شرکت ها اهرم بهینه را با برقراری توازن میان منافع و هزینه های بدهی ها شناسایی می کنند اما در مدل ترجیحی شرکت ها تامین مالی را ابتدا با سود انباشته، سپس با بدهی ها و در نهایت با اوراق سهام انجام می دهند. بنابراین در مورد چگونگی انتخاب ساختار سرمایه می توان از روش های مختلف استفاده نمود. که می توانند شامل عوامل نشأت گرفته از خود شرکت و دیگری عوامل نشأت گرفته از بازار باشند (نمازی ، 1384، ص 76)1.
اما بسیاری از پژوهشگران حسابداری در مطالعات خود در مورد کارایی بورس نشان داده اند که بورس تهران از لحاظ کارایی در سطح ضعیف ناکارا می باشند در نتیجه جریان تأثیر عوامل شرکت و بازار در بورس با تاخیر زمانی همراه است (نمازی و شوشتریان، 1374، ص 82)2. در این راستا، این تحقیق در پی بررسی تأثیر عوامل موثر و اطلاعات تأخیری بر تغییرات اهرم مالی شرکت ها می باشند که اهرم مالی به عنوان نماینده و معرف ساختار سرمایه مورد استفاده قرار می گیرد.
بنابراین سؤالی که در این ارتباط مطرح می باشد این است:
آیا بین متغییرهای تأخیری تحقیق که شامل سودآوری، اندازه شرکت، نسبت M/B و دارایی های وثیقه ای و متغییر وابسته که همان اهرم مالی است رابطه ای وجود دارد یا خیر؟ و اگر این رابطه وجود دارد اثر کدام یک بیشتر است.
3-1 اهمیت تحقیقیکی از موضوعات مهمی که تمام صاحبنظران مالی و مدیران مالی بر آن توافق دارند. مسأله ساختار سرمایه (اهرم مالی) است. شرکتی که هیچگونه بدهی نداشته باشد. یک شرکت با ساختار کاملاً سرمایه ای است. اما در عالم واقع چنین شرکتی را سراغ نداریم و تمامی شرکت ها به نسبت های مختلفی از اهرم استفاده می کنند. لذا برای افراد و مؤسسات ذینفع، قابل توجه و مهم است که شرکت مورد نظر برای تأمین منابع مالی، دارایی های خود را از چه حجمی بدهی و از چه حجمی سهام (حقوق صاحبان سهام) استفاده نموده است. زیرا این امر بر تصمیمات آنها در ارتباط با آن شرکت تأثیر خواهد داشت. بانکها در هنگام اعطای وام به شرکت ها و افراد سرمایه گذار در هنگام خرید سهام شرکتها نیاز به شناخت ساختار مالی دارند که از آن طریق بتوانند در صورت لزوم اقدام به گرفتن وام و انتشار سهام جدید نمایند. بنابراین هم گرفتن وام و انتشار سهام جدید نیاز به داشتن بافت و ساختار مالی مناسب دارد. تا اینکه هم بانکها مایل به اعطای وام باشند و هم سرمایه گذاران از افزایش سرمایه (انتشار سهام جدید) استقبال نمایند. بنابراین به جهت پیچیدگی شرایط بازارها و اقتصاد پویایی آنها و وجود عوامل مختلف اثر گذار بر انتخاب ساختار سرمایه و اینکه ترکیب مناسب ساختار سرمایه شرکت ها از مشکلات حل نشده می باشد بنابراین موضوع اساسی پیدا کردن ترکیب مناسب ساختار سرمایه است.
4-1 اهداف تحقیقبا توجه به اینکه تحقیقات تجربی نتایج متناقضی را در مورد چگونگی انتخاب ساختار سرمایه برای شرکت ها ارائه داده اند و اطلاعات شرکت های سهام عام در یک بورسی که دارای کارایی ضعیف است ارائه می شوند بنابراین این تحقیق در پی این است که مهمترین عوامل اطلاعات تاخیری را برساختار سرمایه مشخص کند و بتواند راهنمای خوبی برای تحقیقات آتی باشد. بنابراین هدف اصلی این تحقیق عبارت است از:
تأثیر سازه ها و متغیرهای تأخیری برساختار سرمایه شرکت های پذیرفته شده و در بورس اوراق بهادار تهران. و اهداف فرعی این تحقیق شامل.
الف) رابطه ی معنی داری بین سود آوری و ساختار سرمایه یک شرکت وجود دارد.
ب) رابطه ی معنی داری بین نسبت M/B و ساختار سرمایه یک شرکت وجود دارد.
ج) رابطه ی معنی داری بین اندازه شرکت و ساختار سرمایه یک شرکت وجود دارد.
د) رابطه ی معنی داری بین نسبت دارایی های وثیقه ای و ساختار سرمایه یک شرکت وجود دارد.
5-1 چهار چوب نظری تحقیق
اصولاً در چهار چوب نظری تحقیق باید متغیرهای موجود به درستی شناسایی و معرفی گردیده و سپس با توجه به تحقیقات و یا تئوری های موجودی در ارتباط با موضوع تحقیق روابط موجود بین این متغیرها که هدف این تحقیق می باشد را در قالب فرضیه هایی بیان کرد و بررسی نمود.
مود یلیانی و میلر برای اولین بار در سال ،1958، بحث ساختار سرمایه را مورد بررسی قرار دارند. موضوع مورد بحث آنها این بوده است که آیا استفاده از بدهی ها در ساختار سرمایه شرکت ها بر ارزش شرکت ها و هزینه سرمایه تأثیر دارد، آنان به این نتیجه رسیدند که استفاده از بدهی ها بر ارزش شرکت تأثیر مثبت و بر میانگین موزون هزینه سرمایه نیز تا حدودی تأثیر خواهد گذاشت جامع ترین و برجسته ترین تحقیق مربوط به ساختار سرمایه متعلق به راجان و زنگالس ،1995، می باشد که تحت عنوان «درباره ساختار سرمایه چه می دانیم؟ شواهد بین المللی » به بررسی عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه شرکتها از نظر بین المللی پرداخته است. آنها در تحقیق مشترک خود از تراز نامه ها نمونه ی وسیعی از شرکت های سهامی عام در 7 کشور بزرگ صنعتی دنیا (آمریکا، انگلیس، کانادا، فرانسه، آلمان، ایتالیا و ژاپن) را مورد بررسی قرار داده اند سپس با برآورد یک مدل رگرسیون چند متغیره به بررسی روابط بین چهار متغییر بنیادی حسابداری با ساختار سرمایه شرکتها پرداختند نتایج این تحقیق نشان داد. که اهرم مالی در هر یک از این کشورها با دو عامل ارزش بازار به دفتری و سود آوری شرکت رابطه منفی و با دو عامل ارزش دارایی ها و اندازه شرکت رابطه مثبت دارد لذا با اندکی اغماض می توان گفت که عوامل مرتبط با الگوی ساختار سرمایه در این کشورها به استثناء آلمان عمومیت دارند (محمدی، 1384، ص 85)1.
در تحقیقات داخلی اسفیدانی و همکاران به بررسی ساختار سرمایه بانکها و هزینه سرمایه پرداخته و مشخص شد که هیچ گونه رابطه ای در این خصوص وجود ندارد. نمازی و شیرزاده تآثیر ساختار سرمایه را بر سودآوری شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران مورد بررسی قرار دارند. که نتایج حاصل از این تحقیق حاکی از آن است که رابطه ی قوی و معنی داری بین ساختار سرمایه و سود آوری شرکت ها وجود ندارد. و همچنین در تحقق دیگری که توسط نمازی و حشمتی،1386،به عنوان بررسی تاثیر سازه ها و متغیرهای تاخیری بر ساختار سرمایه انجام شده نتایج آن حاکی از این است که بین چهار عامل کسری مالی،بازده سهام،سودآوری و نسبت ارزش بازار بر ارزش دفتری دارایی های شرکت با ساختار سرمایه رابطه معنی داری وجود دارد.
6-1 فرضیه های تحقیقدر این تحقیق فرضیه اصلی به شرح زیر است:
بین سازه ها و متغیرهای تأخیری و ساختار سرمایه رابطه وجود دارد.
و فرضیه های فرعی تحقیق عبارتند از:
رابطه معنی داری بین سود آوری و ساختار سرمایه یک شرکت وجود دارد.
رابطه معنی داری بین نسبت M/B و ساختار سرمایه یک شرکت وجود دارد.
رابطه معنی داری بین اندازه شرکت و ساختار سرمایه یک شرکت وجود دارد.
رابطه معنی داری بین نسبت دارایی های وثیقه ای و ساختار سرمایه یک شرکت وجود دارد.
7-1 قلمرو تحقیققلمرو تحقیق حاضر از سه بعد تشکیل گردیده است:
الف) قلمرو زمانی تحقیق :
در این تحقیق از اطلاعات کامل صورت های مالی سالانه هر یک از شرکت ها از انتهای سال مالی 1381 الی 1386 استفاده شده است و در انجام معاملات سهم شرکت ها وقفه ای فراتر از سه ماه وجود نداشته باشد.
ب) قلمرو مکانی تحقیق:
با توجه به اینکه شرکت های سهامی عام پذیرفته شده در بورس ملزم به ارائه صورت های مالی سالانه می باشند و اطلاعات آنها در اختیار عموم و قابل دسترسی می باشند جامعه آماری کلیه شرکت های بورس انتخاب گردیده اند.
ج) قلمرو موضوعی تحقیق:
از میان عوامل اثر گذار بر ساختار مالی شرکت ها در تحقیق حاضر آثار سودآوری، نسبت M/B . اندازه شرکت و نسبت دارایی های وثیقه ای بر ساختار مالی شرکت ها مورد بررسی قرار می گیرد.
8-1 تعریف عملیاتی واژه ها و اصطلاحات در این بخش تعریف کاربردی هر یک از متغیرها در فرضیه های تحقیق ارائه می شود.
اندازه شرکت
نکته مهم در سنجش اندازه شرکت این است که چه عاملی به عنوان ملاک و معیار مورد استفاده قرار گیرد تا از آن طریق به شکل صحیح و دقیق شرکت ها را از نظر اندازه و حجم از یکدیگر تفکیک نمایند. معیارهای متفاوتی ولی مرتبط با یکدیگر برای اندازه گیری حجم و گسترش فعالیت شرکتها مورد استفاده قرار گرفته است یکی از معیارها فروش کل شرکت است. به عبارتی اندازه شرکت با فروش در رابطه مستقیم است. معیار دیگر مورد استفاده مجموع دارایی ها به ارزش دفتری است که با اندازه شرکت رابطه مستقیم دارد. پس می توان گفت: اندازه شرکت عبارت است حجم فروش و میزان فعالیت یک شرکت از آنجایی که معیارهای ذکر شده عمدتاً در بررسی های مختلفی مورد استفاده قرار گرفته اند و به عنوان شاخص تعیین کننده اندازه شرکت مطرح و قابل استفاده هستند در این تحقیق از مجموع دارایی ها به عنوان شاخص اندازه شرکت استفاده می گردد (یزدانی، 1372،ص 14)1.
نسبت دارایی های وثیقه ای
بیشتر تئوری های ساختار سرمایه استدلال کرده اند که نوع دارایی هایی که در مالکیت شرکت است بر انتخاب ساختار سرمایه شرکت تأثیر دارد.
تیتمن و وسلز ،1988، دو شاخص برای ویژگی ارزش دارایی های وثیقه ای بکار برده اند. شاخص اول نسبت دارایی های نا مشهود به مجموع دارایی های شرکت بوده است و شاخص دوم نسبت موجودی کالا بعلاوه اموال و ماشین آلات و تجهیزات به مجموع دارایی بوده است اولین شاخص بطور منفی با ساختار سرمایه شرکت ارتباط دارد و شاخص دوم بطور مثبت ارتباط دارد همچنین چانگ ،1993، نسبت دارایی های ثابت را به عنوان شاخص ارزش دارایی های وثیقه ای بکار برده است و اثبات کرد که بین نسبت دارایی های ثابت و ساختار سرمایه شرکت ها ارتباط مثبت وجود دارد. پرداخت بدهی و اعتبار وثیقه شده بوسیله اموال و دارایی های شرکت از سوخت بدهی و اعتبار جلوگیری می کند به این دلیل شرکت ها با دارایی هایی که می توانند به عنوان وثیقه استفاده شود و یا اینکه تضمین برای پرداخت بدهی های کوتاه مدت باشد وام و اعتبار بیشتری را تحصیل و از فرصت های سرمایه گذاری که در آینده بودجود می آید. به خوبی می تواند استفاده نمایند (شیخ الملوکی، 1360، ص 36)1.
سود آوری
نسبت سود قبل از کسر بهره و مالیات بر مجموع دارایی ها در ادبیات مالی به عنوان قدرت پایه سود مطرح است.
میرز، دونالسون و برالی اظهار کرده اند که شرکت ها ترجیح می دهند افزایش سرمایه خود را ابتداء از محل سود انباشته و سپس از طریق بدهی و در نهایت از طریق انتشار سهام تأمین نمایند بنابراین می توان گفت سود آوری یک شرکت و مقدار سود انباشته یک شرکت یکی از مراحل مهم و تعیین کننده ساختار مالی می باشد بعبارت دیگر هر چه سود آوری بیشتر باشد شرکت قادر به انباشته شدن سود بیشتر خواهد نمود و در نتیجه برای سرمایه گذاری های مجدد خود از محل سود انباشته اقدام خواهد نمود (پور حیدری، 1374، ص 7 )2.
نسبت M/B
بکر و وگلر از نسبت ارزش بازار بر ارزش دفتری دارایی ها (M/B) برای اندازه گیری نوسانات ارزش های بازار استفاده کرده اند و افزایش این نسبت احتمال انتشار اوراق سهام را در زمان بالا بودن ارزش های بازار افزایش می دهد و در نتیجه ساختار سرمایه را دچار تغییر خواهد نمود.
در این نسبت در صورت کسر ارزش بازار از مجموع دو قسمت دفتری بدهی و ارزش بازار حقوق صاحبان سهام حاصل می شود. که ارزش دفتری بدهی به این ترتیب حاصل می شود ارزش دفتری کل دارایی ها منهای ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام و در مخرج کسر ارزش دفتری کل دارایی ها استفاده می شود (باقرزاده، 1382، ص37)1.
نحوه ی محاسبه این نسبت به قرار زیر است:
(MB) = BDi,t+ M E i,t T Ai ,t BD I,t : ارزش دفتری بدهی ها برای شرکت i ام در زمان t ام
ME I,t: ارزش بازار حقوق صاحبان سهام برای شرکت i ام در زمان t ام
T A I,t: مجموع دارایی ها برای شرکت i ام در زمان t ام
ساختار سرمایه
ساختار سرمایه عبارت است از ترکیب بدهی و حقوق صاحبان سهام در واقع ساختار سرمایه از جمع حقوق صاحبان سهام و بدهی بدست می آید (شریعت پناهی، 1376، ص462)2.
اهرم مالی
در این تحقیق اهرم مالی شاخص ساختار سرمایه است که در واقع نشان می دهد که چقدر از دارایی های شرکت از محل بدهی های آن تأمین شده است. این شاخص بوسیله کل بدهی به کل دارایی ها با ارزش های دفتری سنجیده می شود.
فصل دوممروری بر ادبيات تحقيق
1-2 مقدمه
هدف شرکتهای سهامی و مدیران آنها حداکثر نمودن ارزش حقوق صاحبان سهام به عبارت دیگر حداکثر نمودن ارزش شرکت و سهام آن می باشد حداکثر نمودن ارزش شرکت مستلزم بکارگیری بهینه منابع مالی و کسب بازده و ریسک متناسب است (جهانخانی، 1374، ص 20)1.
قدرت تصمیم گیری ساختار سرمایه برای هر سازمان تجاری بسیار سخت است. این تصمیم گیری به دلیل نیاز به افزایش نرخ بازگشت بخش های مختلف سازمانی و نیز به دلیل اثر چنین تصمیمی به روی توانایی مؤسسات در محیط رقابتی بسیار مهم است. بنابراین موضوع ساختار سرمایه و ترکیب بهینه آن و به عبارت دیگر نحوه تأمین مالی شرکت از منابع مختلف، مبحثی است که نخستین بار توسط مودیلیانی و میلر در سال 1958 مطرح شد و از آن زمان تاکنون مبنای بسیاری از تحقیقات مالی قرار گرفته و تحقیقات مذکور گاهاً منتج به مطرح شدن تئوری های جدید نیز شده اند. با وجود اینکه تحقیقات زیادی در مورد ساختار سرمایه انجام شده است. اما هنوز موضوع ساختار سرمایه از جمله مباحث مدیریت مالی است که تاکنون هیچ راه حلی قطعی و روشنی برای آن ارائه نشده است.
2-2 ساختار سرمایهمنظور از اصطلاح ساختار سرمایه، نوع و نسبت درصد انواع مختلف اوراق بهادار منتشر شده توسط واحد انتفاعی است. ساختار سرمایه مطلوب نیز مجموعه ای از اوراق بهادار است که موجب حداکثر شدن ارزش کلی واحد انتفاعی بشود و اما چگونه می توان محدوده حداکثر ارزش واحد انتفاعی را تعیین کرد؟ مدیران مالی در مواجه با مسئله بسیار مشکل مذبور ناگزیر از تدوین سیاست مناسب خود می باشند. چنانچه پس از اعلام یک برنامه مالی جدید، قیمت سهام شرکت کاهش یابد می تواند نتیجه گرفت که اجرای برنامه مالی جدید موجب خارج شدن ارزش شرکت از محدوده بهینه خواهد شد. ضمناً مؤسسات مالی تأمین کننده اعتبار و تسهیلات مالی نیز می توانند دیدگاههای خود را درباره برنامه مالی واحد انتفاعی در اختیار مدیران مالی بگذارد. چنانچه واحد انتفاعی ناگزیر از پرداخت بهره بالا (غیر متعارف) باشد، می توان آن را نشانه ای از استقراض زیاد قبلی تلقی کرد منبع دیگر اطلاعات می تواند تجدید نظر در رده بندی اوراق ترخیص واحد انتفاعی و پایین آوردن آن توسط نوسان تحلیل گر مالی می باشد (شباهنگ، 1384، ص 239) 1.
یک ساختار سرمایه بهینه باید دارای ویژگی های زیر باشد:
بازده: ساختار سرمایه شرکت باید بیشترین صرفه را داشته باشد. همچنین در ارتباط با سایر ملاحظات، باید بدون اینکه هزینه ای مازاد را به شرکت تحمیل نماید، بازده سهامداران را حداکثر نماید.
ریسک: استفاده بیش از حد از بدهی، شرکت را با احتمال خطر عدم ایفای تعهدات و افزایش احتمال ور شکستگی مواجه می سازد. در صورتی که بدهی ها، شرکت را با ریسک قابل ملاحظه ای رو به رو نکند باید از آنها استفاده شود، در غیر این صورت باید از آنها صرف نظر کرد.
انعطاف پذیری: ساختار سرمایه باید انعطاف پذیر باشد. شرکت باید بتواند در صورت تغییر شرایط، در زمان مناسب ساختار سرمایه خود را با حداقل هزینه با شرایط جدید هماهنگ سازد. و توانایی تأمین مالی وجوه مورد نیاز جهت سرمایه گذاری در فعالیت های سودآور را داشته باشد.
ظرفیت استقراضی: ساختار سرمایه باید متناسب با ظرفیت استقراضی شرکت تدوین شده و از آن تجاوز نکند. ظرفیت استقراضی یک شرکت به توان بدست آوردن جریانات نقدی آتی بستگی دارد. این وجه نقد باید به اندازه ای باشد که بتوان از طریق آن، مبالغ ثابت پرداختی به اعتبار دهندگان و صاحبان اصلی شرکت را پوشش داد.
5.کنترل: ساختار سرمایه باید از حداقل ریسک از دست دادن کنترل شرکت، برخوردار باشد. بخصوص اینکه مالکان اصلی شرکت های سهامی، نگران کاهش میزان کنترل خود به شرکت هستند (وکیلی فرد، 1388،ص174)2.
3-2 استراتژی تأمین مالیوظیفه مدیران مالی بهینه سازی ساختار دارایی ها، بدهی ها، و حقوق صاحبان سهام به منظور حداکثر ساختن ثروت سهامداران است. در این زمینه مدیر مالی سه تصمیم اخذ می کند:
الف) تجزیه و تحلیل و برنامه ریزی مالی: شامل ایجاد تناسب در ساختار دارایی ها، بدهی ها و حقوق صاحبان سهام جهت بهبود و عملکرد واحد اقتصادی و برنامه ریزی آینده.
ب) تصمیمات سرمایه گذاری: شامل تصمیمات مربوط به کاربرد و تخصیص و تأمین شده بین دارایی های فیزیکی و مشهود (مانند ساختمان و ماشین آلات) و مالی (انواع اوراق بهادار) به نحوه مطلوب و برای تحصیل بازده بیشتر.
ج)تصمیمات تأمین مالی: شامل تصمیمات مربوط به ساختار سرمایه و همچنین تعیین و انتخاب بهترین شیوه تأمین مالی و ترکیب آن که در زیر به شرح روش های تأمین مال می پردازیم.
4-2روش های تأمین مالیهدف اصلی، انتخاب ترکیبی از منابع مالی است که هزینه سرمایه شرکت را حداقل و ارزش شرکت را برای سرمایه گذاران حداکثر نماید. شرکت راه حل های مختلفی برای تأمین مالی در اختیار دارد که از نظر زمان رسیدن به تأمین مالی کوتاه مدت، میان مدت و بلند مدت تقسیم می گردد.
1-4-2 تأمین مالی کوتاه مدتمنظور از تأمین مالی کوتاه مدت، تأمین مالی از منابعی است که حداکثر ظرف یک سال و یا کمتر بازپرداخت می گردند. منابع مالی کوتاه مدت به دو دسته تقسیم می شوند که شامل منابع مالی تضمین شده و منابع مالی تضمین نشده می باشد. منابع تأمین مالی کوتاه مدت تضمین نشده عمدتاً شامل اعتبارات تجاری (خرید نسیه کالا)، پیش دریافت از مشتریان، هزینه های پرداختی، وام های بانکی و اسناد تجاری می گردند. منابع مالی تضمین شده نیز عمدتاً توسط بانکها، مؤسسات مالی و خریداران حسابهای دریافتی تأمین می گردند. اعطا کنندگان تسهیلات مالی کوتاه مدت تضمین شده بخشی از دارایی های واحد تجاری را به منظور تضمین وام های اعطایی می گیرند (شیخ الملوکی، 1386، ص11)1.
2-4-2 تأمین مالی میان مدتتأمین مالی میان مدت، تأمین مالی از منابعی است که سررسید آنها بیش را از یک سال و کمتر از 7 سال است در ارتباط با سر رسید کمتر از 7 سال اتفاق نظر بین تحلیل گران مالی وجود ندارد و پاره ای از آنان سررسید کمتر از 5 یا 10 سال را جزء بدهی های میان مدت تلقی نموده اند. با این وجود بسیاری از تحلیل گران مالی و حسابداران تفکیک میان بدهی های میان مدت و بلند رمدت را نادیده گرفته و منابع تأمین مالی به دو گروه عمده تقسیم نموده اند بدین ترتیب که بدهی ها با سررسید کمتر از یک سال را بدهی کوتاه مدت و سررسید های بیش از یک سال را به عنوان بدهی های بلند مدت طبقه بندی نموده اند. بدهی های میان مدت شامل مواردی همچون اعتبار در گرفتن وام های مدت دار و قرار دادهای اجاره می گردند (شباهنگ، 1384، ص 41)1.
3-4-2 تأمین مالی بلند مدت
یکی دیگر از راههای تأمین مالی از لحاظ زمان سررسید تأمین مالی بلند مدت است. این روش عمدتاً به منظور سرمایه گذاری های بلند مدت همچون خرید دارایی جدید، احداث کارخانه و یا مدرنیزه کردن امکانات موجود مورد استفاده قرار می گیرد. منابع تأمین مالی بلند مدت شامل استقراض (بدهی های بلند مدت)، سهام عادی و سهام ممتاز و سود انباشته می گردد (شیخ الملوکی،1386،ص12)2.
تأمین مالی از طریق استقراض
سرمایة استقراضی عمدتاً شامل وام های رهنی، تسهیلات بانکی، اوراق قرضه و سایر بدهی های بلند مدتی می گردد که توسط بانکها، موسسات مالی و سایر اشخاص حقیقی و حقوقی تأمین و اعطا می شوند. در مجموع تأمین مالی بواسطه استقراض مزایایی را برای شرکت به دنبال دارد از جمله اینکه بهره بدهی ها جزء هزینه قابل قبول مالیاتی بوده و در نتیجه صرفه جویی مالیاتی به همراه خواهد داشت. از طرف دیگر تأمین مالی بدین طریق سهم سهامداران در کنترل شرکت را کاهش نداده و در دوره تورمی باز پرداخت آن ارزانتر تمام خواهد شد. تأمین مالی از طریق بدهی صرفه نظر از مزایای ذکر شده در فوق معایبی هم دارد. تضمین پرداخت بدهی ولزوم باز پرداخت اصل آن در سر رسید و محدودیت های اجتماعی که شرایط وام های اخذ شده به شرکت تحمیل می نمایند از جمله این موارد می باشند همچنین استفاده بیش از حد بدهی، ریسک ساختار سرمایه و در نتیجه هزینه سرمایه شرکت را افزایش می دهد (عبدا.. زاده، 1373، ص 196)3.
تأمین مالی از طریق سهام عادی
شرکت ها می توانند از طریق صدور و فروش سهام عادی به سرمایه گذارانی که قبلاً سهامدار بوده اند و یا با خرید سهام جدید سهامدار شده اند وجوه مورد نیاز خود را تأمین نمایند. اگر شرکتی قصد افزایش سرمایه داشته باشد سهام جدید را باید نخست به سهامداران فعلی خود عرضه نماید و بدین ترتیب هر سهامدار به نسبت سهام خود در پذیره نویسی سهام عادی جدید مشارکت نموده و از این طریق سهم مالکانه خود را در شرکت حفظ نماید. با توجه به اینکه میزان ریسک و هزینه سهام عادی در مقایسه با سایر راههای تأمین مالی بیشتر است لذا بدیهی است که نرخ بازده مورد انتظار سهامداران عادی نیز بیش از نرخ بازده مورد توقع در بدهی ها می باشد در نتیجه تأمین مالی از طریق سهام عادی یکی از گرانترین راه های تأمین مالی برای شرکت به شمار می رود (شیخ الملوکی، 1386، ص 12)1.
تأمین مالی از طریق سهام ممتاز
سهام ممتاز سهامی است که دارای سود ثابت، معین و از پیش تعیین شده است، و از این نظر شبیه اوراق قرضه می باشد با این تفاوت که پرداخت سود به سهامداران ممتاز الزام آور نمی باشد. و چنانچه شرکت سود نداشته باشد می تواند سودی به سهامداران ممتاز پرداخت ننماید. تأمین مالی از طریق سهام ممتاز بدلیل عدم الزام شرکت در پرداخت سود به سهامداران دارای ریسک کمتری در مقایسه با بدهی ها می باشد. و در مقایسه با سهام عادی بدلیل برخورداری از نرخ سود ثابت شرکت ریسک کمتری را متحمل می شود. همچنین مانند سهام عادی و برخلاف بدهی فاقد صرفه جویی مالیاتی می باشد. بنابراین هزینه سرمایه بعد از بدهی و قبل از سهام عادی طبقه بندی می گردد (جهانخانی، 1373، ص 26)2.
تأمین مالی از طریق سود انباشته
سود انباشته از سودهای باقی مانده در واحد تجاری پس از پرداخت سود سهام تشکیل می شود. تأمین مالی از این روش موجب کاهش وجوه قابل پرداخت به شکل سود سهام می شود.اما در مقابل توان سودهی شرکت به سهامداران فعلی را در آینده افزایش می دهد. دلیل این افزایش نیز آن است که چنانچه واحد تجاری به جای سود انباشته از منابع تأمین مالی خارج از واحد تجاری استفاده نماید، لازم است نوعی بازده برای این منابع فراهم نماید که پرداخت چنین بازده ای در قالب بهره بدهی ها، سود سهام ممتاز یا عادی، وجوه در دسترس جهت پرداخت سود سهام در آینده را کاهش خواهد داد. تحقیقات در کشورهای مختلف نشان داده است که منابع مالی داخلی یکی از عمده ترین منابع مالی شرکت ها است. که نزدیک به 60 تا 70 درصد نیاز مالی آنها را مرتفع می نماید. این شیوه به ویژه در بازارهای سرمایه تکامل نیافته مانند بازار سرمایه ایران رایج تر می باشد چرا که مدیران شرکت ها می دانند چنانچه سود تقسیم شود برای تأمین مالی از منابع دیگر با دشواری های بسیار روبرو خواهند شد (همان منبع، ص 23)3.
5-2 تأمین مالی و ساختار سرمایهمدیران برای تأمین مالی ابتدا از طریق وجوه عملیاتی سازمان اقدام می کنند. آنگاه به بازاهای خارجی روی می آورند و در این راه بدهی را بر ارزش ویژه ترجیح می دهند. براساس این منطق، عموم مدیران مالی ابتدا به ارزیابی ظرفیت استقراض خود اقدام کرده و پس از اعمال ملاحظات خاص تا سطح ظرفیت بدست آمده بدهی ایجاد می کند. عمده ترین خطر افزایش بدهی، عدم توانایی پراخت اصل و فرع در سررسید مقرر است. لذا اینگونه پرداخت های ثابت بدون توجه توانایی سودآوری واحد اقتصادی باید تسویه شود. هر گونه عدم پرداخت به موقع منجر به ورشکستگی یا اقدامات حقوقی علیه واحد اقتصادی می شود. علاوه بر این، حفظ انسجام مالی و موقعیت رقابتی واحد اقتصادی نیز از اهمیت زیادی برخوردار است. واحد اقتصادی باید به گونه ای عمل کند که وجوه کافی برای سرمایه گذاری های راهبردی، پرداخت سود سهام، هزینه های تحقیق و توسعه و نظایر آن در دسترس باشد. عدم توانایی در فراهم آوردن این وجوه سلامت مالی واحد اقتصادی را تهدید خواهد کرد. در تعیین ظرفیت استقراض، مدیر مالی باید توازن بین جریانهای نقدی داخلی و جریان های نقدی خارجی لازم را همواره مد نظر داشته باشد. برای این منظور باید آن مقدار جریان های نقدی که می تواند در پرداخت تعهدات مالی مورد استفاده قرار گیرد، شناسایی شود. تصمیمات مربوط به ساختار سرمایه واحد اقتصادی دارای دو جنبه میزان سرمایه مورد نیاز و ترکیب تأمین سرمایه است و فرآیندی را که منجر به تصمیم گیری نهایی می گردد روش تعیین ساختار سرمایه می نامند. مطالب در مورد تعیین ساختار سرمایه حول محور روشهایی می چرخد که واحد اقتصادی بوسیله آن میزان ریسک و بازده هر یک از ساختارهای مختلف سرمایه را تعیین می کند. هدف از تعیین ساختار سرمایه، مشخص کردن ترکیب منابع مالی به منظور به حداکثر رساندن ثروت سهامداران است اگر چه چار چوب نظری ارائه شده در مباحث مدیریت مالی مأخذ خوبی برای این کار است، اما تردیدی نیست که در عمل ما را با مشکلات و مسائل زیادی مواجه خواهد کرد، زیرا ثروت سهامداران تحت تأثیر عوامل متعددی قرار می گیرد که ساختار سرمایه یکی از آنهاست. ساختار سرمایه یک واحد اقتصادی، رابطه نزدیکی با هزینه سرمایه دارد. ساختار سرمایه، ترکیب منابع نقدی بلند مدت مورد استفاده واحد اقتصادی است و تغییر در آن موجب تغییر هزینه سرمایه واحد اقتصادی می شود. هدف اصلی از تصمیمات ساختار سرمایه، ایجاد ترکیبی مناسب از منابع نقدی بلند مدت، به منظور حداقل سازی هزینه سرمایه واحد اقتصادی و از آن طریق حداکثر کردن ارزش بازار واحد اقتصادی می باشد. که این ترکیب را ساختار سرمایه بهینه می نامند.
6-2 هزینه تأمین مالیهزینه سرمایه شرکت شامل هزینه تأمین مالی اجزای تشکیل دهنده سرمایه می باشد که مجموع ساختار سرمایه شرکت را تشکیل می دهند. همانطور که اشاره شد اجزای عمده ساختار سرمایه هر شرکت عبارت است از بدهی با بهره، سهام عادی، سود انباشته با توجه به اینکه هر کدام از صاحبان منابع دارای نرخ بازده مورد انتظار متفاوتی هستند، لذا هزینه هر یک از آنها متفاوت خواهد بود و با توجه به ماهیت متفاوت هر یک از این منابع روش محاسبه هزینه سرمایه آنها نیز با هم متفاوت است. چنانچه واحد اقتصادی n روش مختلف تأمین مالی را مورد استفاده قرار دهد که در هر روش هزینه مربوط به آن kj و نسبت به درصد pj باشد، هزینه تأمین مالی واحد اقتصادی (ka) به شرح زیر محاسبه می شود.
Ka =∑ k j pj = k 1 p 1 + … + k n p n
برخلاف شکل ظاهر فرمول، برآورد دقیق هزینه تأمین مالی هر واحد اقتصادی در اغلب موارد مشکل است زیرا نسبت درصد روشهای مختلف تأمین مالی و همچنین هزینه آن به شکل های متفاوتی انجام می شود (رحیمیان، 1380، ص 33)1.
7-2 روش تعیین ساختار سرمایهدر تصمیم گیری درباره ساختار سرمایه شرکت ها اغلب باید دو مورد در نظر گرفته شود.
الف) میزان سرمایه مورد نیاز ب) ترکیب منابع تأمین سرمایه، فرآیندی را که منجر به تصمیم گیری نهایی در خصوص موارد فوق می گردد، روش تعیین ساختار سرمایه می نامند. در تعیین ساختار سرمایه محاسبه ریسک و بازده از اهمیت بالایی برخوردارند که برای سنجش آنها می توان از روش های زیر استفاده نمود: الف: سود قبل از بهره و مالیات و سود هر سهم : برای ساختار مالی، در اختیار داشتن EPS , بهره و مالیات ضروری است که در سنجش ریسک از جمله ریسک تجاری و ریسک مالی مفید خواهد بود. ب: نقطه سر به سر مالی: سطحی از سود قبل از بهره و مالیات2 است که به سهامدران عادی سود تعلق نمی گیرد یعنی سود هر سهم برابر صفر است. ج: محاسبه ریسک: برای اندازه گیری میزان ریسک مالی از درجه اهرم مالی استفاده می شود. بنابراین با توجه به هزینه های تأمین مالی و به کمک درجه اهرم مالی، ریسک مالی اندازه گیری می شود. د: تجربه و تحلیل نقطه بی تفاوتی: در این روش که در آن سود قبل از بهره و مالیات یک متغیر مستقل و سود هر سهم یک متغیر وابسته به حساب می آید، روش تجزیه و تحلیل نقطه بی تفاوت براساس EPS , بهره و مالیات می نامند.
اگر شرکتی راههای مختلف تأمین مالی در پیش رو داشته باشد، هر یک از این راهها منجر به این خواهد شد که شرکت دارای ساختار مالی مشخص گردد.
8-2 تئوری های ساختار سرمایه
شش نظریه مختلف پیرامون ساختار سرمایه ارائه شده است: نظریه سود خالص، نظریه سود خالص عملیاتی، نظریه سنتی، نظریه مودیلیانی و میلر، نظریه ترجیحی، نظریه توازی (مصالحه) که در این بخش بطور مختصر و کوتاه هر یک از نظریات فوق را بیان نموده و تحلیل می کنیم.
1-8-2 دیدگاه سود خالص
برطبق این نظریه که اولین بار توسط دیوید دوراند پیشنهاد گردیده تصمیمات ساختار سرمایه با ارزش شرکت ارتباط دارد از طرف دیگر تغییر در ساختار سرمایه (اهرم مالی) منجر به تغییر در هزینه سرمایه کل شرکت و ارزش شرکت خواهد شد. بنابراین اهرم مالی یک متغیر مهم در تصمیمات ساختار سرمایه یک شرکت می باشد (دیوید دوراند ، 1959، ص 101).
برطبق نظریه سود خالص فرض می شود که بهره بدهی (kd) و هزینه سرمایه صاحبان سرمایه (k s) از اهرم شرکت مستقل هستند یعنی بهره بدهی و هزینه سرمایه صاحبان آن صرف نظر از اینکه شرکت از چه حجم بدهی استفاده می کند، ثابت است. اگر هزینه بدهی کمتر از هزینه حقوق صاحبان سهام باشد در صورتیکه (k s)و (kd) هر دو ثابت باشند هزینه متوسط سرمایه (k a) شرکت مرتباً با استفاده بیشتر از بدهی کاهش می یابد که این کاهش هزینه سرمایه، موجب افزایش ارزش شرکت می شود. بنابراین نظریه سود خالص می گوید که با استفاده بیشتر بدهی در ساختار سرمایه، (ka) کاهش و ارزش شرکت (v) افزایش می یابد نمودار زیر بیانگر نظریه سود خالص می باشد (تبریزی، 1382،ص 120)3.

نمودار 1-2 هزينه سهام عادي ، بدهي و ميانگين هزينه سرمايه بر اساس روش سود خالص2-8-2 دیدگاه سود خالص عملیاتی
تئوری دیگر



قیمت: تومان


دیدگاهتان را بنویسید